Мнение эксперта: Elisenda Fabrega, главный юрисконсульт Brickken
Европейское законодательство было разработано для активов, которые могут перемещаться. Однако большой класс активов, включая квоты непубличных компаний и индивидуальные контракты о распределении доходов, по своей конструкции не подлежит передаче. Поскольку определения в законе о рынках в криптоактивах (MiCA) предполагают возможность передачи, а MiFID II ориентирован на передаваемые ценные бумаги и продолжает применяться к цифровым представлениям таких ценных бумаг, цифровые представления этих «непередаваемых» инструментов попадают в регуляторную слепую зону.
Европейская Blockchain Sandbox (регуляторная песочница) предлагает выход: признание того, что точная «цифровая копия» может сохранить юридическую природу исходного непередаваемого актива, а не автоматически квалифицироваться как новый, передаваемый токен безопасности.
Некоторые могут утверждать, что создание исключения для токенов, которые не могут быть свободно переданы, откроет лазейки. Другие могут возразить, что любой токен в публичной цепочке по своей природе предназначен для торговли. Обе эти точки зрения понятны, но обе неверны, как показывает отчет. Если юридические, технические и контрактные меры согласованы для сохранения природы базового актива, юридическая классификация его цифрового представления остается прежней.
Токенизация опередила законодательство
Ценная бумага в реестре остается ценной бумагой по закону. Другими словами, облигация остается облигацией, а акция – акцией, независимо от того, выпущена она в традиционной или токенизированной форме. Но обратное тоже верно: если может быть создана цифровая копия непередаваемого актива, то простое размещение его в блокчейне не превращает его в токен безопасности или криптоактив, регулируемый MiCA.
Практическая последовательность, возникшая в процессе работы Европейской Blockchain Sandbox, позволяет сохранять анализ реалистичным. Сначала следует спросить, является ли токен финансовым инструментом в соответствии с MiFID II; если нет, то проверить, подпадает ли он под сферу действия MiCA; если все еще нет, то рассмотреть Директиву об альтернативных инвестиционных фондах (AIFMD) для коллективных инвестиционных структур; в противном случае применяются национальные законы. Этот порядок имеет значение, поскольку он не позволяет техническим характеристикам токена определять юридический результат. Критерий передаваемости в MiCA является ключевым: если токен не подлежит передаче, то он не является криптоактивом MiCA, и положения MiCA, касающиеся утилитарных токенов, токенов, обеспеченных активами, или электронных денег, к нему не применимы.
Технически обеспеченная передаваемость может изменить квалификацию токена
Когда базовый актив точно воспроизведен (подлинная цифровая копия), юридическая классификация должна остаться прежней. Если же к ней добавляются обходные пути или оболочки для обеспечения передаваемости, это может создать новый инструмент, основанный на непередаваемом базовом активе, который подпадает под действие MiCA или MiFID II. Квалификация зависит от технических и контрактных характеристик токена, а не только от внеблокчейн-документации.
Когда разработчики хотят создать цифровое представление непередаваемого актива, но затем добавляют возможность передачи для обеспечения ликвидности, они могут не воспроизвести базовый актив, а создать новый цифровой инструмент, который может подпадать под действие других правил, чем его базовый актив. По этой причине адекватные технические меры, полное соблюдение применимых правил и юридические консультации, основанные на конкретных национальных законах, необходимы для предотвращения переквалификации в передаваемые активы.
Что проясняет Европейская Blockchain Sandbox
Для участников второго потока диалог с регуляторами закрепил то, что теперь определено в Отчете о лучших практиках как тест «цифровой копии». Если токен является точной цифровой копией исходного актива, его юридическая квалификация остается прежней. Однако, если токенизация вводит новые функции, такие как передаваемость, которых не было в базовом активе, юридическая классификация может измениться. Это также согласуется с текущим анализом того, когда токены квалифицируются как финансовые инструменты в соответствии с MiFID II.
Отчет подробно рассматривает саму концепцию непередаваемости. Одних лишь договорных ограничений или контроля через список разрешенных лиц недостаточно. Решающим фактором является техническая невозможность передачи кому-либо, кроме эмитента или предлагающего, с внедренными механизмами погашения и перевыпуска в случае изменения владельца. Это уровень разработки, который выводит токен из-под действия критерия передаваемости в MiCA.
Важность решения для европейского рынка
Регуляторам не нужен новый закон для смягчения рисков, связанных с инновациями. Им нужны краткие, практические рекомендации, кодифицирующие последовательность, используемую в песочнице, и тест «цифровой копии»: (1) начните с MiFID II; (2) если вне MiFID II, проверьте, подпадает ли он под любую из классификаций активов MiCA; (3) если ничто не применимо, проверьте, является ли это цифровой копией актива, признанного в национальном законодательстве, например, квоты частной компании.
Наконец, опыт работы в песочнице продемонстрировал нам огромную ценность структурированного диалога между регуляторами и отраслью, а также важность устранения правовых пробелов. Это требует прояснения того, как существующие рамки, такие как MiFID II, MiCA и AIFMD, взаимодействуют с токенизацией. Также необходимо изучить возникающие неопределенности и способы их разрешения на практике. Ключевыми инструментами являются концепции цифровых копий, передаваемости и взаимозаменяемости. Эти особенности напрямую определяют юридическую квалификацию.
Следующим шагом, вероятно, станет наблюдение за тем, как национальные песочницы в различных юрисдикциях применяют свои соответствующие законы в соответствии с этими принципами и будет ли этот процесс способствовать большей согласованности между государствами-членами, тем самым укрепляя правовую определенность на европейском рынке.
Четкие рекомендации помогут законно оцифровать огромный рынок частных компаний и договорных прав в Европе, избежав при этом случайной переквалификации, которая может остановить выпуск. Проводя четкое различие между цифровыми копиями и технически обеспеченной передаваемостью, ЕС может сохранить токенизацию реальных активов (RWA) на своей территории, а не направлять разработчиков на площадки за пределами ЕС.
Итог
Токенизация — это не бесплатный пропуск и не ловушка.
Европейская Blockchain Sandbox показала путь. Теперь регуляторам следует закрепить его, чтобы разработчики знали, где установлены ограждения, а инвесторы знали, что они покупают. Так Европа защищает рынки и продолжает их развивать.
Мнение эксперта: Elisenda Fabrega, главный юрисконсульт Brickken.
Эта статья предназначена для общих информационных целей и не должна рассматриваться как юридическая или инвестиционная консультация. Мнения, мысли и суждения, выраженные здесь, принадлежат исключительно автору и не обязательно отражают или представляют взгляды и суждения Cointelegraph.
